In mijn werk als fondsanalist probeer ik die fondsen te identificeren waarvan wij (bij Morningstar) denken dat ze de potentie hebben om over een volledige marktcyclus hun categoriegemiddelde en/of benchmark te verslaan. We proberen dus kansrijke fondsen voor het voetlicht te brengen.
We kunnen de analyse uiteraard ook omdraaien en beleggers handvatten geven voor het signaleren van potentiële rode vlaggen. Kortom, hoe herkent u een fonds waar u beter afscheid van kunt nemen.
Dit onderwerp behandel ik in drie delen. Vandaag verschijnt het eerste deel dat in het teken staat van hoge kosten. In het volgende deel bespreek ik het fenomeen style-drift en het laatste deel gaat over het belang van een ervaren en stabiel beleggingsteam.
Vijf componenten
De kwalitatieve manier waarop we bij Morningstar beleggingsfondsen analyseren is gestoeld op een raamwerk dat bestaat uit vijf componenten. Een analyse van het beleggingsteam (people), het beleggingsproces en de portefeuille (process), het fondshuis (parent) het rendement en risico (performance) en de kosten (price).
Op basis van ons oordeel over de kwaliteit in deze vijf pilaren komen we tot een eindoordeel dat uitmondt in de Morningstar Analyst Rating. Dat kan positief zijn (Gold, Silver, Bronze) maar we kennen fondsen ook de Neutral of Negative rating toe.
De focus ligt vaak op de fondsen met een positieve rating, maar het is voor beleggers uiteraard net zo interessant om te zien in welke fondsen wij geen vertrouwen hebben. Voor deze fondsen zien wij op één of meerdere vlakken tekortkomingen of factoren waarvan wij van mening zijn dat ze de potentie voor het fonds om outperformance te realiseren, ondermijnen.
In dit drieluik bespreek ik drie van deze factoren die ertoe kunnen leiden dat we uitkomen op een negatief oordeel voor een beleggingsfonds. Slechte prestaties zouden hierbij een makkelijk argument zijn, maar als fondsanalisten kijken we veel dieper dan de prestaties uit het verleden. We willen juist die factoren identificeren die tot die teleurstellende prestaties hebben geleid, en die dus volgens onze analyse ook de potentie van het fonds in de toekomst bepalen.
Hoge lopende kosten
De eerste rode vlag die we signaleren bij een beleggingsfonds heeft te maken met de hoogte van de lopende kosten die in rekening worden gebracht. Beleggen is omgeven met veel onzekere factoren, maar de enige factor die van tevoren vast staat is de hoogte van de lopende kosten. Deze kosten komen direct ten laste van het bruto beleggingsresultaat. Des te hoger de kosten, des te hoger de horde die genomen moet worden om voor de eindbelegger waarde toe te voegen.
Het is soms lastig om aan te geven wat dan een redelijke vergoeding is, maar een fonds dat duidelijk duurder is dan vergelijkbare fondsen, stelt zichzelf voor een zware taak om outperformance te realiseren.
Een recent onderzoek in de Financial Analyst Journal over de prestaties van wereldwijde aandelenfondsen liet zien dat het gemiddelde onderzochte fonds over de periode 2002-2012 vóór kosten een outperformance van 1,2 - 1,4% behaalde. Dat geeft dus een indicatie waar een grens voor vergoedingen zou moeten liggen om ervoor te zorgen dat de gerealiseerde outperformance grotendeels bij beleggers terechtkomt in plaats van bij de fondshuizen.
Overigens heeft Morningstar al diverse malen het belang van lage kosten aangetoond als indicator voor goed presterende fondsen. Dat betekent niet dat een fonds dat bovengemiddelde kosten rekent geen kans op het realiseren van outperformance heeft, maar het maakt het zichzelf wel lastiger om waarde toe te voegen.
Performance fee
Er zijn naast de hoge lopende kosten ook andere kostencomponenten die fondsen minder aantrekkelijk kunnen maken. Sommige fondsen hanteren bijvoorbeeld een zogenaamde performance fee. Deze vergoeding komt bovenop de lopende kosten indien de prestaties van het fonds beter zijn dan een vooraf vastgestelde maatstaf. Bij een positief verschil tussen het fondsrendement en de prestatiedoelstelling treedt de prestatievergoeding in werking, vaak een percentage van 10-20% over het rendement boven het doelrendement.
Die prestatiedrempel is van groot belang en kan het verschil maken tussen een prestatievergoeding die in het belang van de klant is gestructureerd of niet. Zo moet er een relatieve prestatiemeting zijn tegenover een passende benchmark, in plaats van een absolute rendementseis (uitgezonderd absolute return fondsen).
Een fonds kan bijvoorbeeld 10% rendement behalen waarmee het zijn vooraf vastgestelde rendementseis van bijvoorbeeld 8% overtreft en op basis daarvan over 2% extra rendement (10-8% doelstelling) een prestatievergoeding berekenen, maar als zijn best passende benchmark 20% rendement heeft behaald, dan heeft het fonds eigenlijk helemaal niet zo goed gepresteerd.
Naast het belang van een passende, relatieve benchmark moet een prestatievergoeding in onze ogen een schappelijk percentage bedragen en gecombineerd zijn met een lage lopende kosten factor, een oneindig geldende high watermark (fondskoers moet een historisch hoogtepunt hebben bereikt voordat er prestatievergoeding gerekend mag worden) en berekend worden over een horizon van tenminste 1 jaar.
Transactiekosten
Een laatste kostenpost die niet onderschat mag worden, maar geen onderdeel vormt van de lopende kosten, zijn de transactiekosten die een fonds maakt als gevolg van het aan- en verkopen van posities in het fonds. Des te hoger de omloopsnelheid in een portefeuille, des te hoger de transactiekosten die ten laste gaan van het fondsresultaat.
Het is maar de vraag of dat vele handelen per saldo wat oplevert. Wat je zeker weet is dat de broker die de orders uitvoert er goed aan zal verdienen. Een hoge omloopsnelheid kan daarom het potentieel van een fonds beperken.
Waakzaamheid
Kosten manifesteren zich op verschillende manieren binnen een beleggingsfonds, maar het effect is eenduidig: hoge kosten, direct of indirect, verkleinen de kans op goede prestaties. Een fonds dat zich in negatieve zin onderscheidt op basis van zijn kostprijs vraagt extra aandacht van beleggers en vereist een zorgvuldige afweging of de kostprijs wel in relatie staat tot de verwachte prestaties.
Want hoe laag de kosten misschien ook lijken, ze knabbelen ongemerkt aan het rendement dat beleggers toekomt. Want zoals Warren Buffett het in zijn nieuwste Letter to Investors van 25 februari jongstleden al stelde: fees never sleep.
Jeffrey Schumacher,
is fondsanalist en Manager Research team bij Morningstar Benelux.
Meld u aan voor de Belegger.nl dagelijkse nieuwsbrief
en blijf op de hoogte van de laatste ontwikkelingen op de beurs!