adri67 schreef op 7 juli 2015 23:40:
[...]
De vergelijking met Versatel (en Getronics) gaat m.i. wel op. Zowel Kardan als Versatel waren ondoorzichtige schuldenbendes. Zowel bij Versatel als Kardan is de directie met de rug tegen de muur schulden gaan ruimen en heeft zo de turnaround ingezet. Versatel liet obligaties omzetten in aandelen. Kardan is assets gaan verkopen en heeft de betaling van obligaties met 2 jaar uitgesteld. Ik heb aandelen Versatel opgepikt op € 0,18 en € 0,30. De laagste koers die ik gezien heb was € 0,17. Ik heb mijn aandelen direct na de overname door Tele2 op € 2,21 verkocht. Het is de grootste klapper die ik ooit op de beurs heb gemaakt.
Ik denk dat je ook met Kardan een hoog rendament kan halen. De intrinsieke waarde (bezittingen -/- schulden) is momenteel € 100,2 miljoen gedeeld door 123 miljoen aandelen (inclusief 10% voor obli-houders) = € 0,815. De aandelenkoers is vandaag gesloten op € 0,264. Ik ken geen aandeel met zo’n extreme onderwaardering ten opzichte van de intrinsiek waarde als Kardan.
Gaat de intrinsieke waarde de komende tijd dalen ?
Dat verwacht ik niet, integendeel. De waardering voor Galeria Dalian dat in augustus open gaat zal volgens taxatierapporten nog met € 70 miljoen opgewaardeerd gaan worden (van waardering: Under Construction naar operationeel). Dan zou je op een intrinsieke waarde van zo’n € 1,30 per aandeel kunnen komen.
Heeft Kardan dan een slechte kaspositie ?
Niemand hoeft zich zorgen te maken over de kaspositie van Kardan, integendeel. Kardan (inclusief alle dochters) heeft volgens de laatste gegevens over het eerste kwartaal van 2015 een geconsolideerde kaspositie (cash en cash equivalents) van maar liefst € 245 miljoen (!). Daar komt dit jaar nog € 110 miljoen bij in verband met de aangekondigde sale of assets Q2-Q4. Bovendien heeft Kardan de komende 2 jaar geen aflossingsverplichtingen door de oblideal en gaan binnenkort de leasevergoedingen inzake Galeria Dalian binnenstromen. Door de 3 maanden uitstel komt daar dus nu uiterlijk 30-9 nog $ 27 miljoen bij in verband met de tweede fase van de verkoop van KWIG.
Hoe draaien de 3 onderdelen ?
China:
De verkoop van appartementen viel tegen in het eerste kwartaal. De vastgoedmarkt vertoont inmiddels licht herstel (zie artikelen in ChinaDaily). Toch verwacht ik dat de aangekondigde verkoop van assets van € 110 miljoen, woontorens in Europark Dalian zijn. Hopelijk krijgen ze het weer voor elkaar (net als bij de vorige verkopen) om de assets boven boekwaarde te verkopen. De afhankelijkheid van Chinees vastgoed zou met de verkoop fors afnemen.
Galeria Dalian loopt als een trein. Inmiddels is 65% verhuurd en dat percentage stijgt snel. Ook de leaseprijzen zijn bijna verdubbeld.
Water infrastructuur:
Draait goed, in een half jaar 2 grote orders voor in totaal € 122 miljoen verworven.
Bankentak:
In het eerste kwartaal bij uitdagende omstandigheden toch een nettowinst van € 3,2 miljoen behaald.
Er spelen voor de korte termijn (naast het Griekenland-drama) nog twee koersbelemmerende factoren:
Het is onzeker wat er met de aandelen van Yosef Grunfeld (19%) gaat gebeuren. In maart heeft een bank faillissement aangevraagd. Ik verwacht dat mocht het faillissement worden uitgesproken de curator een grote partij gaat zoeken om de aandelen aan te verkopen. Gezien de huidige extreme onderwaardering denk ik dat hier veel belangstelling voor zal zijn. Een andere mogelijkheid is dat Kardan met toestemming van de oblihouders de aandelen zelf koopt.
De obligatiehouders krijgen 12,3 miljoen aandelen voor € 0,20 per aandeel. Hier hebben ze bij de onderhandelingen zelf op aangedrongen want ze hadden ook meer cash kunnen krijgen. Ik denk dat veel oblihouders die een rit naar bijna pariteit hebben meegemaakt ook wel zin hebben in een rit naar de intrinsieke waarde per aandeel. Toch kan je niet uitsluiten dat een klein deel van de oblihouders een winstje wil pakken en de aandelen gaat verkopen.
Als ik bovenstaande bekijk dan zijn er zeker nog uitdagingen voor Kardan maar zie ik geen verklaring voor de extreme onderwaardering van de aandelenkoers ten opzichte van de intrinsieke waarde. Kardan zal in ieder geval hard moeten werken om het vertrouwen van de belegger terug te winnen. Het verschil in waardering bij Kardan tussen obligaties (bijna pariteit) en aandelen (een fractie van de intrinsieke waarde) is enorm. Hoe kan het toch dat obligatiehouders zich heel comfortabel voelen bij Kardan en aandeelhouders (nog) niet. Ik heb hier geen verklaring voor. Ik kan me herinneren dat toen de aandelen Getronics heel laag stonden ook de obligaties op zo’n 30% stonden.
Momenteel is de (incourante) aandelenhandel in Kardan voornamelijk het terrein van daytraders en (met alle respect) Piet Particulier. Het zou de koers enorm helpen als S&P de rating verhoogd van de huidige CCC rating naar investment grade BBB. Eerlijk gezegd had ik vanwege de kaspositie (zie q1) van een kwart miljard en de definitieve oblideal (2 jaar geen aflossingsverplichtingen) al een opwaardering verwacht maar mogelijk wacht S&P op de aangekondigde verkoop van assets van € 110 miljoen voor een verhoging van de rating.
Tot slot nog even over een mogelijke overname. Ik verwacht het niet. Ik denk dat de grootaandeelhouders na lang wachten en veel ellende in het verleden de turnaround en de rit richting intrinsieke waarde of misschien wel daarboven nog wel willen afwachten. Helemaal uitsluiten doe ik het niet. De 3 aandeelhouders die gezamenlijk 40% hebben zijn al op leeftijd en zijn misschien met een zak geld wel over te halen.