Rekyus schreef op 8 oktober 2018 17:20:
1. In een eerder bericht heb ik nauw verholen kritiek geuit op uitlatingen van CEO Van de Stolpe. Naast bewondering voor wat hij met zijn team heeft bereikt heb ik twijfels of het stelselmatig benadrukken van de wens om zelfstandig te blijven wel zo handig is. Een veel minder lapidaire opstelling ten aanzien van het samengaan met een grote partner zou naar mijn stellige mening meer fantasie in het aandeel hebben gebracht. Van de Stolpe mag zeker een voortreffelijk biotech entrepeneur worden genoemd en een groot motivator. Maar een geboren diplomaat zie ik niet in hem. Het forumlid ‘harrysnel’ gaat duidelijk een stap verder in zijn kritiek: hij beticht de Galapagos CEO van strategische misstappen en ziet daarin de oorzaak van het achterblijven van de koers (zie zijn bericht van 5 september 2018, 10.34 uur). Ik vraag me af of zijn snoeiharde analyse correct is. Wel zijn we het er samen over eens dat de huidige beurswaarde van de onderneming ondermaats is. Ruim EUR 3,5 miljard voor een klassieke blockbuster - wat dat is filgotinib - en aantal interessante ‘early-stage’ producten, is inderdaad een schijntje, alleen al gegeven het feit dat een eerste fase 3 trial met het RA-middel met succes is afgerond.
2. Een deel van van de kritiek van deze poster behelst het vermoeden dat Van de Stolpe met sponsors zoals GSK destijds contracten heeft afgesloten waarin onder meer een teruggave van de licentierechten in bepaalde situaties onvoldoende of slecht zou zijn geregeld. Hij zou zich daardoor in een al te afhankelijke positie hebben gemanoeuvreerd, wat bij het verbreken van de relatie tot tijdsverlies en extra kosten zou hebben geleid. En dat dus niet één keer, maar meerdere malen….
Niemand kent de inhoud van de desbetreffende contracten, maar ik kan niet anders dan ervan uitgaan dat Galapagos zijn huid zo duur mogelijk heeft verkocht en dat er dus - in die situatie, op dat moment, met dat product en die (mogelijke) licentienemer - niet meer in zat. Wie anders beweert, moet dat dan maar bewijzen.
3. Ook wordt de eerdere keuze voor AbbVie als licentienemer van filgotinib als volkomen verkeerd beschouwd. Netjes gezegd, de keuze voor een partner die juist het meest te verliezen heeft bij een toekomstig succes van JAK-remmers, is strategisch een verkeerde. Die redenering kan ik goed volgen, maar opnieuw is de vraag hoeveel andere opties Galapagos op dat moment had. Ik weet het niet. In ieder geval lag de interesse van AbbVie om allerlei redenen voor de hand en wist Galapagos - misschien al vanaf het eerste moment - dat AbbVie upadacitinib aan het ontwikkelen was. Dat AbbVie een dubbele agenda had, moet Van de Stolpe hebben geweten. Galapagos had destijds hoogst waarschijnlijk dus geen andere keuze dan tijdig te partneren, gezien de niet te overziene, financiële implicaties van het zelfstandig ontwikkelen van filgotinib.
4. Een volgend, zwaarwegende punt van kritiek is het CF-programma. Zoals ‘harrysnel’ letterlijk opmerkt:
“Om het nog een tandje erger te maken gaat Onno vervolgens het CF programma ook met Abbvie partneren waarmee hij de afhankelijkheid van Abbvie nog verder vergroot. En vervolgens stopt Abbvie met Filgotinib met als resultaat dat dit CF programma nu bij de grootste concurrent van Galapagos zit.” Die laatste constatering is natuurlijk juist, maar de vraag is wat dat in strategisch opzicht betekent. In ieder geval is daardoor een situatie gecreëerd waarbij filgotinib terecht komt bij de grootste (aankomende) concurrent van AbbVie, namelijk Gilead, die zich bovendien als aandeelhouder had gecommitteerd. Vandaar dat ik eerder voor mezelf - en ook hier op het forum - de conclusie trok dat een succesvol CF-programma met AbbVie de beste garantie is tegen een onvrijwillige overname door Gilead. Het is maar vanuit welke hoek je het bekijkt.
5. Voor het overige ben ik eens met de forse kritiek dat een een muurtje bouwen door middel van de een kapitaalemissie voor een nieuwe licentienemer in geen geval de koers goed zal doen, integendeel. We hebben intussen genoeg emissies (en daarmee verwatering) gehad. Meer cash dan nu al op de balans staat kan bovendien alleen maar tot riskant gedrag leiden. Ook de hoop vestigen op een Nederlandse grootaandeelhouder (Van Herk) als beschermheer is natuurlijk ‘wishful thinking’. Het zou mij tegenvallen als de Galapagos CEO dat ook maar één moment zou hebben gedacht.
6. Blijft staan, dat zeer recent - na de publicatie van de FINCH 2 uitslag - een extra emissieronde zeer goed door de markt is opgenomen. De grote volatiliteit van het aandeel was klaarblijkelijk geen reden voor grote professionele beleggers om niet in te tekenen. Alles overziend ben ik er niet van overtuigd, dat Galapagos zich door strategisch geblunder in een ‘klote positie’ heeft gebracht. Maar de eerlijkheid gebiedt te zeggen dat ik ook niet goed zou weten, welke (mogelijk dubieuze) beleidskeuzes van het bedrijf dan wèl verantwoordelijk zijn voor het huidige koersniveau.
7. Voor mij staat een ding vast: Van de Stolpe heeft de (al dan niet geregisseerde) krachten op de kapitaalmarkt onderschat. Daar komt bij dat de Galapagos als beursgenoteerde, Belgisch-Nederlandse biotechonderneming met een conventioneel geneesmiddel de aandacht moet trekken van institutionele beleggers in de Verenigde Staten, waar ettelijke honderden biotechs met veelbelovende verhalen over soms spectaculair nieuwe therapieën hun directe concurrenten vormen. Mede tegen die achtergrond is het algemeen weinig ‘start-ups’ in farmaland gegeven om uit te groeien tot een volwaardige onderneming met bijbehorende beurswaarde. Ze zijn in de afgelopen decade op de vingers van één hand te tellen. Als je van tevoren precies zou weten hoe moeilijk die ambitie is waar te maken, zou je er misschien niet eens beginnen. Gelukkig dus dat er uitzonderingen zijn. Maar is de CEO een strategische blunder te verwijten, zoals bovenaangehaalde poster meent? Daar zie ik geen enkele overtuigende aanwijzing voor. Maar toch wringt het ook bij mij lichtjes.
8. Tot slot nog een opmerking over de huidige koersniveau. Er zijn de nodige stemmen die van mening zijn dat de (lage) koers van dit moment een goede afspiegeling is van de werkelijke waarde van de onderneming, daarbij de rapporten van tal van financiële analisten als volkomen nutteloos bestempelend. Dat laatste is natuurlijk onzinnig. Kijk bijvoorbeeld naar het recent op het forum geplaatste rapport van Bryan, Garnier & Co. Diepgravend, met kennis van (biotech)zaken, gebalanceerd. Natuurlijk kan je elk gewenst koersdoel uit je spreadsheet toveren, maar wanneer een hele reeks analisten koersdoelen hebben afgegeven die meer dan 25% hoger liggen dan de huidige koers is dat een duidelijke indicatie van onderwaardering. Misschien met uitzondering van Goldman Sachs: ik schat zo in dat het al weer geruime tijd geleden afgegeven koersdoel van EUR 96 slechts een pesterijtje is aangezien de zakenbank er maar niet in slaagt om als syndicaatsleider een emissie van Galapagos te begeleiden…..