Add Value Fund op bezoek bij Acomo
Amsterdam Commodities – meeting met management
Wij spraken met managing director Allard Goldschmeding van Amsterdam Commodities (Acomo), handelshuis in soft commodities, naar aanleiding van de vorige maand gepresenteerde jaarcijfers over 2018. Weliswaar was er een lichte omzet- en winstdaling over het gehele boekjaar, in het licht van de scherp gedaalde prijzen van voedingsgrondstoffen in de meeste productcategoriee¨n was sprake van een goede prestatie van de handelaren. In meerdere belangrijke productgroepen daalden de prijzen met 20% tot 40%. Zeker op de inmiddels bereikte lage prijsniveaus, die in een aantal gevallen op het laagste peil in de afgelopen negen jaar zijn aangeland, is het margepotentieel belangrijk lager dan enkele jaren geleden. Bovenop de lage prijsniveaus kwamen nog de ontwikkelingen in de geopolitieke omgeving die zorgden voor onzekerheid in de markt en bijdroegen aan een focus op de steeds kortere termijn onder afnemers.
In H2 2018 was er sprake van een licht omzet- en resultatenherstel, wat zich naar onze indruk heeft voortgezet in de eerste maanden van boekjaar 2019. Wanneer de omzet en resultaten in de periode 2013 – 2018 worden bezien, dan blijkt Acomo globaal stabiele cijfers te overleggen, maar dat van groei, zoals in de voorgaande periode wel werd gerealiseerd, geen sprake meer is.
5
?In het jaarverslag 2018 benoemt het management drie pijlers om op lange termijn duurzame groei te realiseren:
1. Autonome waardecreatie;
2. Aanvullende acquisities in bestaande productsegmenten;
3. Acquisities van toonaangevende ondernemingen in soft commodities, bij voorkeur niet in termijnhandel, die
een verbreding van de Acomo-portefeuille zouden betekenen.
Autonome waardecreatie
Acomo probeert met haar dienstenportfolio geleidelijk op te schuiven in de waardeketen, onder andere door bewerkingen van producten toe te voegen of als voorraadhoudende partij extra waarde te leveren aan eindklanten. Dit proces verbreedt enerzijds de slagkracht van de groep, maar impliceert anderzijds een hoger kapitaalbeslag. Bovendien zijn de ERP-systemen van de meeste werkmaatschappijen recentelijk state-of-the-art geworden, waardoor de kwaliteit van de managementinformatie belangrijk is verbeterd. De komende jaren dient dit zich te vertalen in een hogere efficiency en een verbeterd rendement op gei¨nvesteerd vermogen. Overigens is het bestuur van Acomo ervan overtuigd dat de brugfunctie die de groep vervult tussen aanbieders van grondstoffen (boeren, plantagehouders) en afnemers (eindfabrikanten als Pepsico en Unilever) alle ruimte biedt om een lucratief verdienmodel te blijven exploiteren.
Immers, Acomo heeft feitelijk geen directe concurrent als betrouwbare intermediair in de internationale grondstoffen- en ingredie¨ntenmarkt voor de levering van kwalitatief hoogwaardige producten.
Acquisities
Ook in 2018 is Acomo er niet in geslaagd om een aansprekende overname tegen een aantrekkelijke aankoopprijs af te ronden. Dat betekent niet dat het management zich niet inspant om een dergelijke expansie te bewerkstelligen. Vooralsnog blijken concurrerende partijen, zowel strategische bieders als private equity, hogere prijzen te willen betalen en/of in staat te zijn sneller een (hoge) prijs aan de verkopende partij te betalen. Niettemin is Goldschmeding ervan overtuigd dat een aantrekkelijke overname binnen afzienbare termijn tot de mogelijkheden behoort.
Acomo is voor veel kleinere producenten/handelaren een zeer aantrekkelijke organisatie, vanwege de aanwezige grote professionele kennis en expertise. De schaalbaarheid van het verdienmodel van Acomo zou door een grotere acquisitie belangrijk worden vergroot, onder andere door een grotere inkoopkracht.
Resumerend kan worden gesteld dat Acomo in 2018 overtuigend heeft bewezen ook onder uitdagende marktomstandigheden in staat te zijn een solide performance te realiseren. Kort gezegd, een nettowinst van ruim € 30 miljoen bij een jaaromzet van circa € 700 miljoen lijkt wel de bodem te zijn. Indien een aantal belangrijke soft commodities weer in prijs stijgen en de groep erin slaagt de komende jaren een succesvolle overname af te ronden, dan is er onzes inziens beslist ruimte voor een re-rating van de aandelen.
Tegen de huidige beurskoers van € 19,60 wordt ruim 15x de verwachte winst voor de aandelen Acomo betaald en bedraagt het bijbehorende dividendrendement 5,4%. Zolang winstgroei en een acquisitie uitblijft, handhaven wij Acomo in de onderste regionen van de portefeuille, gezien de hoge defensieve waarde van het aandeel en het bijpassende hoge dividendrendement.