vervolg = (deel 2)
Winstgevendheid
Voor 2015 en 2016 zijn de consensusprognoses van de winst per aandeel €0,44 en €0,41. Voor 2015 begroot PostNL de onderliggende kasstroom uit bedrijfsactiviteiten tussen €280-320mln, voor 2016 tussen €220-260mln, en voor 2020 tussen €265-335mln.
Dividendpolitiek
Van de onderliggende netto kasinkomsten is 75% bestemd voor dividend. Dit na correctie voor buitengewone baten en lasten, kasbetalingen uit voorzieningen en aanvullende kasbijdragen voor pensioenen. Daarnaast geldt dat voordat tot uitkering van dividend wordt overgegaan het geconsolideerde eigen vermogen positief moet zijn inclusief een BBB+/Baa1 credit rating. De mogelijkheid van een keuzedividend is voorzien.
NB veel pensioenfondsen mogen niet beleggen in ondernemingen die geen dividend uitkeren!
Maatschappelijk ondernemen
Een student “Future planet studies” aan de Universiteit van Amsterdam stelde me vragen over de mate van maatschappelijk ondernemen door PostNL. Bij de waardebepaling van een onderneming is maatschappelijk ondernemen van essentieel belang en dat is ook de visie van PostNL. Meer daarover in “Maatschappelijk verantwoord ondernemen”
Berekening van de waarde van PostNL
De waardering van door ons geselecteerde ondernemingen stemmen we af met een panel bestaande uit bedrijfseconomen, accountants, analisten uit de pensioenwereld, een fiscaal econoom, een IT-ondernemer, een autohandelaar en een natuurkundige.
De berekening van de waarde van PostNL is niet eenvoudig gezien het veranderproces. Toch maar een poging.
Jaarlijks neemt de onderliggende kasstroom met gemiddeld 5,74% per jaar toe. We gaan daarbij uit van een gemiddelde kasstroom in 2016 van €240mln en van €300mln in 2020. We veronderstellen vervolgens (oeps!) dat de netto kasinkomsten bepalend voor het dividend ook met gemiddeld 5,74% toenemen, en dat gezien de mogelijkheid van keuzedividend 50% van de netto kasinkomsten wordt uitgekeerd als contant dividend.
Op basis van genormaliseerde cijfers berekenen wij bij een rentabiliteit op het eigen vermogen van 11% en een dividenduitkering van 50% een waarde van het aandeel van PostNL van €5,-. Tegenover de wat glibberige berekening van de waarde van het aandeel staat de grote onderwaardering bij de huidige koers van zo’n €3,-
Onderstaande waarderingsgrafiek is interactief. De grafiek wordt geactiveerd door op de van Slingerlandt site op de onderneming PostNL te klikken.
Deelnemingsvrijstelling
Waarschijnlijk kwalificeert het belang van John de Mol in PostNL voor de deelnemingsvrijstelling. Met de deelnemingsvrijstelling wordt voorkomen dat winst die al eerder is belast bij een dochtermaatschappij, nog een keer wordt belast bij de moedermaatschappij. De consensusprognose van de winst per aandeel voor 2016 bedraagt €0,41. Zodra dividend uitgekeerd mag worden kan daarvan 75% (€0,30) in contanten worden uitgekeerd resulterend in een dividendrendement bij de huidige koers van 10%.
Conclusie van het panel
PostNL voldoet niet aan al onze selectiecriteria.
De berekening van de waarde per aandeel van €5,- is glibberig, maar de enorme onderwaardering van het aandeel staat daartegenover. Zodra PostNL weer dividend mag gaan uitkeren is het dividendrendement bij de huidige koers enorm, zeker als je deelnemingsvrijstelling geniet. Op basis van de door PostNL afgegeven prognoses van de onderliggende kasstromen in de toekomst zal bij gelijkblijvende koers het dividendrendement toenemen, terwijl de huidige onderwaardering veel ruimte laat voor koersappreciatie.
Door Hendrik Oude Nijhuis, nauw betrokken bij het voorbereidende werk, is inmiddels een analyse over PostNL opgesteld.