Beeld: ANP
De ECB blies vorig jaar 25 kaarsjes uit. Maar wat was in die kwarteeuw haar trackrecord?
De ECB heeft heel waters doorzwommen en is sinds aanvang in juni 1998 continu onderhevig geweest aan kritiek en de nodige scepsis. De fundamentele kritiek was gericht op het feit dat “één uniform monetair beleid voor vele lidstaten” van nature gedoemd is te mislukken. Kortom, een monetaire unie zoals EMU heeft op termijn slechts één uitkomst: het opdoeken van het project, en indien nodig wordt dat afgedwongen door zuivere marktmechanismes.
Een tweede kritiek was dat de EMU en de ECB politiek geïnspireerd waren en dat de politiek dus ook nooit veraf zou zijn. In welke mate kloppen die argumenten en zijn ze onderbouwd?
Economische convergentie-divergentie en politieke tussenkomst
Initieel hadden de criticasters zeker een punt door te stellen dat de lappendeken die de eurozone is economisch te gediversifieerd was. Dat kwam duidelijk tot uiting tijdens de financiële crisis in 2008 en haar naweeën tot en met 2012.
De eurozone ging van start met een monetair beleid dat volledig in functie stond van de zwakkere kern – Duitsland, de zieke man van Europa – terwijl de periferie te kampen had met heel wat inflatiespanningen en eerder een strenger monetair beleid vergde. Dat aanvankelijk te soepele beleid zorgde ervoor dat de vastgoedzeepbel barstte in Ierland en Spanje en werd gevolgd door de Griekse schuldencrisis. Griekenland had zich overigens maar op het nippertje gekwalificeerd voor deelname aan de eurozone, via enkele boekhoudkundige trucjes.
Maar ook op een ander vlak liep het initieel fout, namelijk de werking van de ECB als politiek onafhankelijk instituut. De blauwdruk van de ECB was (is) eigenlijk een kopie van de Duitse Bundesbank-statuten. Dat was voor Duitsland een conditio sine qua non om van start te gaan met het project. De Duitse bevolking moest de garantie krijgen dat de euro een 100% valabel alternatief zou zijn voor de Deutschmark. Binnen de statuten zou dat onder meer gegarandeerd worden door gouverneurs voor acht jaar aan te stellen. Op die manier overschrijdt dat mandaat de normale politieke cyclus van vier jaar.
Men was het snel eens dat Wim Duisenberg een ideale kandidaat zou zijn als eerste gouverneur, maar vooral Frankrijk lag nog dwars. Als resultaat kwam het compromis uit de bus dat Wim Duisenberg een eerste luik voor zich zou nemen en Jean Claude Trichet het tweede luik van de eerste ambtstermijn.
Zo geschiedde, maar wel met de nodige repercussies. Op 01/01/99 startte de EUR/USD aan 1,18, maar die verzwakte constant in de maanden daarna, met als dieptepunt 0,85 in de periode Q4 2000/Q1 2001. Dat was niet toevallig in volle uitbarsting van de internet/telecomzeepbel en de vlucht naar kwaliteit. De financiële markten kozen toen ook duidelijk eieren voor hun geld waardoor de prille euro (of pseudo-Deutschmark) het zonder pardon moest afleggen tegen koning dollar.
Scorekaart van de drie musketiers
Wim Duisenberg: de koppige Fries
Duisenberg (centrum links) had reeds een aanzienlijk parcours doorzwommen in de Nederlandse politiek, maar was ook bankier ‘pur sang’ en helemaal conform de Duitse conservatieve traditie, zowel bij het IMF als aan het hoofd van de Nederlandse centrale bank.
Het was meteen duidelijk dat Duisenberg zich niet erg gelukkig voelde in de rol die hem werd toebedeeld, namelijk een gedeeld mandaat. Duisenberg had het moeilijk met de politieke druk van buitenaf en kaatste de bal regelmatig terug. Zijn uitspraken waren dan ook vaak nuchter, brutaal en recht voor de raap, zoals deze: “Het is niet aan de ECB om de interne politieke begrotingsproblemen van een land op te lossen”.
Met de pers was zijn verhouding allerminst hartelijk en die relatie verliep gedurende zijn volledige termijn (1999-2003) vrij stroef. Een legendarisch antwoord op een kritische vraag tijdens een ECB-vragenuurtje luidde: “I hear you but I am not listening”.
Jean-Claude Trichet: de Nietzsche van de financiële markten
Jean-Claude Trichet was een typisch voorbeeld van een Franse carrière-ambtenaar. Hij was van opleiding mijnbouwingenieur en vervolledigde zijn opleiding aan de ENA (Ecole Nationale de l’Administration), de Franse kweekvijver bij uitstek voor toekomstige ambitieuze politici. De aanstelling van Trichet werd door de markten dan ook met hoongelach onthaald, omdat hij gezien werd als een vanuit Parijs ‘geparachuteerde’ centrale bankier.
Het is jammer dat Trichet – net zoals Nietzsche in de filosofie – enkel zal herinnerd worden omwille van vergissingen of misinterpretaties. Als centrale bankier maakte hij een kapitale fout door twee renteverhogingen door te voeren in de lente van 2011 (quasi einde ambtstermijn).
Jammer voor Trichet is dat de markten en geschiedenisboeken twee andere acties onderschatten of schijnen vergeten te zijn. Tijdens de jaarlijkse bijeenkomst in Davos van het Wereld Economisch Forum in januari 2007 was Trichet de enige aanwezige die in het openbaar zijn bezorgdheid uitte over trends op de financiële markten, in termen van risicopremies en financiële producten. Achteraf gezien was hij dus zeker een van de eerste klokkenluiders.
En als kers op de taart: in augustus 2007 hield Trichet vanuit zijn Franse vakantieverblijf een teleconferentie en gaf Frankfurt de opdracht om onmiddellijk 95 miljard euro aan liquiditeiten in de markt te pompen. Vandaag lijkt dat een klein bedrag maar op dat moment was dat een interventie van ongeziene aard. Het was ook hoogstnodig om de markt draaiende te houden toen twee geldmarktfondsen van BNP geen financiering meer vonden en het marktvertrouwen volledig zoek was. Het was de eerste grote test in de financiële crisis die later nog zou culmineren.
(Super)Mario Draghi: een zwarte zwaan van Italiaanse origine
Mario Draghi’s CV is zeer indrukwekkend en beperkt zich niet tot de Italiaanse politiek. Draghi is een academicus en professor, met ervaring in financiële markten bij Goldman Sachs.
Toen Mario Draghi de fakkel overnam bij de start van 2012 – in volle Europese schuldencrisis – vierde de scepsis echter opnieuw hoogtij, zowel over het EMU-project als over de ECB. De eurozone daverde op zijn (wankele) grondvesten en na een Fransman zou een Italiaan zeker de doodslag geven. Kortom, in Berlijn en elders hield men zijn hart vast.
Niets was echter minder waar. Draghi verzette de bakens tijdens een speech in Londen op 26/07/12. De legendarische speech vol poëzie – de hommel, de bij en “whatever it takes” – kan bestempeld worden als een kantelmoment. Voor het eerst in 13 jaar gaf de ECB blijk van determinatie, in die mate zelfs dat de markt bakzeil haalde en de crisis op enkele weken werd bezworen. Kortom: zonder Draghi – of een gelijkaardige interventie via een andere leidinggevende persoonlijkheid – was het in 2012 waarschijnlijk einde verhaal geweest wat de euro betreft.
Draghi overtuigde ook vriend en vijand om het monetaire beleid te aligneren met het experimentele beleid dat reeds werd toegepast door de VS, het VK en Japan (0%/negatieve rente en kwantitatieve versoepeling). Of men nu voorstander is van dat beleid of niet, de ECB gaf uiteindelijk toe aan de lokroep. Indien de concurrentie valsspeelt of andere regels hanteert dan voordien, kan men moeilijk winnen als men zich (Bundesbank-gewijs) aan de traditionele regels houdt.
Christine Lagarde: de vierde musketier
Sinds 2019 is Christine Lagarde de topvrouw van de ECB. Over dit meest recente hoofdstuk in de geschiedenis van de ECB leest u hier binnenkort het vervolg.
Iedere maand de meest recente financiële inzichten in uw inbox? Schrijf u in op de newsletter van Nagelmackers voor regelmatige deskundige updates.
Christofer Govaerts is Chief Economist & Investment Strategist bij Bank Nagelmackers. Deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.
Meld u aan voor de Belegger.nl dagelijkse nieuwsbrief
en blijf op de hoogte van de laatste ontwikkelingen op de beurs!