Morningstar voerde onlangs een update uit van de Actief/Passief Barometer. Dit is een halfjaarlijks rapport waarin de prestaties van actief beheerde beleggingsfondsen worden afgezet tegen hun passieve concurrenten binnen een Morningstar-categorie. Andermaal werd het gebrek aan succes van actieve fondsen aangetoond. Ook tijdens de volatiliteit die we dit jaar hebben gezien, stelden actieve fondsen teleur.
Dit artikel gaat in op de vraag hoe dit kan en waarom actieve fondsen toch nog steeds een plek verdienen in de portefeuille.
Actieve fondsen falen jammerlijk
De cijfers zijn hard en duidelijk. Actieve fondsen, die tot doel hebben om door anders te beleggen dan de index de rendementen van deze index te overtreffen, falen doorgaans jammerlijk. Ook tijdens het eerste halfjaar van 2020 slaagden actieve fondsen er gemiddeld genomen niet in om hun prestatiedoelstelling te realiseren en daarmee hun bestaansrecht aan te tonen.
De eerste zes maanden van 2020 werden gekenmerkt door hevige volatiliteit als gevolg van de coronacrisis, wat in theorie een uitstekend klimaat zou moeten zijn voor beheerders van actieve fondsen om hun toegevoegde waarde te demonstreren en beleggers te beschermen tegen enorme koersverliezen.
In 2020 versloeg de helft passieve concurrenten
De cijfers zijn echter weinig overtuigend. Uit het onderzoek blijkt namelijk dat ongeveer de helft van de actieve aandelenfondsen in staat was om hun passieve concurrenten te verslaan over de eerste zes maanden van 2020, terwijl dit voor fixed income fondsen op slechts 33% lag.
Actieve aandelenfondsen waren dankzij hogere kasposities nog enigszins in staat om de schade te beperken tijdens de massale verkoop van effecten op het hoogtepunt van de coronacrisis, maar fixed income fondsen werden harder geraakt doordat ze door de search for yield overwogen waren in leningen van lagere kwaliteit dan passieve fondsen.
Lange termijn niet anders
Hoewel dit natuurlijk een korte periode betreft, is het beeld op de lange termijn helaas niet anders. De studie meet de succesratio van actieve fondsen over verschillende perioden. Daarbij definiëren we succes als een actief fonds dat zowel de periode die we onderzoeken heeft overleefd, als ook outperformance heeft gegenereerd ten opzichte van het mandje aan passieve concurrenten.
De succesratio’s voor Europese beleggingsfondsen zijn laag. Over een periode van 10 jaar tot en met juni 2020 is de succesratio lager dan 25% in meer dan twee derde van de onderzochte categorieën. In slechts 3 van de in totaal 64 categorieën die zijn onderzocht wist de meerderheid van de actieve fondsen te overleven en beter te presteren dan hun passieve concurrenten.
UK mid-caps, Deense aandelen en Zwitserse small-mid cap aandelen zijn vruchtbaardere bodems gebleken voor actief beheer, maar in bijvoorbeeld de aandelen categorieën US large-cap blend (5,6%), US large-cap growth (0,8%) en Emerging Europe ex Rusland (2%) zijn de succesratio’s over de afgelopen 10 jaar zeer laag.
Hoe kan het?
Er zijn verschillende oorzaken aan te wijzen waarom actieve fondsen het zo moeilijk hebben om hun waarde te tonen. De belangrijkste factor waarom actieve fondsen falen is het kostenniveau, vooral over een langere tijdspanne.
Een index rekent geen kosten en beleggers betalen wel de lopende kosten voor het beheer van het fonds. In de Actief/Passief Barometer vergelijken we de prestaties van actieve fondsen weliswaar met een mandje van ETFs en indexfondsen die ook kosten rekenen, maar het kostenniveau van passieve fondsen ligt aanmerkelijk lager.
Kosten moeten worden goedgemaakt
Het verschil in kosten is wat actieve fondsen eerst moeten goedmaken voordat outperformance wordt gerealiseerd. En dat is een hele opgave omdat de kosten vaak veel of zo niet alle bruto outperformance opeten.
Naast de lopende kosten zijn transactiekosten ook een belangrijke factor die ongemerkt rendement opeet. Vooral in minder liquide markten kan het verhandelen van effecten duur zijn. Actief beheerde portefeuilles waarin effecten vaak aan- en verkocht worden leggen zichzelf hiermee een extra last op.
Onderscheiden is lastig
Om deze kostenhindernissen te overwinnen, moeten actieve beheerders zich onderscheiden van de indexportefeuille. In grote lijnen doen zij dit door middel van aandelenselectie en stijlpositionering, die tot op zekere hoogte met elkaar verweven kunnen zijn.
Een bottom-up aandelenbelegger streeft naar een informatievoordeel ten opzichte van andere marktpartijen. Hoewel minder efficiënte marktsegmenten meer potentieel bieden om waarde toe te voegen, neemt de concurrentie steeds verder toe en zullen alleen de meest getalenteerde en vaardige beleggers erin slagen om in een markt die steeds competitiever wordt zich te onderscheiden.
Sterke stijgingen moeilijk bij te houden
Marktomstandigheden kunnen eveneens de schommelingen in het succes van actieve managers verklaren. Actieve managers hebben vaak moeite om de index in sterk stijgende markten bij te houden. Zeker als deze stijging gedreven wordt door een specifieke stijl, sector of een kleine groep aandelen.
We hebben dit gezien ten tijde van de tech-bubbel maar ook recenter toen groei- en kwaliteitsaandelen de markt vooruithielpen terwijl vandaag de dag de Amazons, Googles en Microsofts van deze wereld de Amerikaanse beursindex domineren en naar recordhoogten stuwen.
Beheerders met een sterke waarderingsdiscipline hebben het in dit soort markten lastiger omdat ze eerder beleggen in minder populaire aandelen die aantrekkelijker geprijsd zijn, waarmee ze achterblijven in een momentum-gedreven markt.
Zeker niet afschrijven
Is actief beheer dan gedoemd? Nee, dat vindt Morningstar niet. Actieve fondsen die een sterk beheerteam en een bewezen proces combineren met lage kosten en een langetermijnhorizon zijn nog altijd kansrijk.
Hun kwaliteit en prestaties worden ondergesneeuwd door de fondsen die structureel ondermaats presteren. Daar zijn er helaas veel te veel van, wat het belang van een gedegen fondsselectie benadrukt.
Jeffrey Schumacher,
is fondsanalist en Manager Research team bij Morningstar Benelux.
Meld u aan voor de Belegger.nl dagelijkse nieuwsbrief
en blijf op de hoogte van de laatste ontwikkelingen op de beurs!